Tra Bce che si sfila, Tesoro da 350-365 miliardi e retail più esigente, il “fattore estero” torna decisivo. E Unicredit mette i numeri sul tavolo.
Il 2026 si apre con una domanda che pesa più dello spread: chi sarà il “compratore di ultima istanza” del debito italiano ora che la banca centrale non è più quella di una volta?
La fotografia, questa volta, non è fatta di impressioni: arriva dai numeri di mercato e dalle stime degli analisti di Unicredit, che vedono un copione chiaro.
Gli investitori esteri resteranno protagonisti, il retail continuerà a comprare ma con il contagocce, le banche faranno la loro parte senza strappi.
Il punto è semplice: l’Italia nel 2026 dovrà portare sul mercato un volume imponente di carta.
Il Ministero dell’Economia prevede emissioni lorde a medio-lungo termine tra 350 e 365 miliardi, un livello che riflette scadenze rilevanti e il fabbisogno complessivo dello Stato.
E quando l’offerta è così abbondante, la differenza la fa la platea che assorbe i titoli: da dove arrivano i soldi, e a quali condizioni.
Il 2025 come prova generale: come si è chiusa la partita
Per capire il 2026 bisogna guardare al 2025, perché è lì che il mercato ha già sperimentato un mondo con la banca centrale meno presente.
La combinazione tra nuova offerta e riduzione del portafoglio dell’Eurosistema ha creato un “extra” da digerire, e la digestione è riuscita grazie a tre motori:
esteri, famiglie e banche.
La logica è stata questa: se una parte dei titoli in scadenza non viene reinvestita dalla banca centrale, qualcun altro deve riempire il vuoto.
E nel 2025 la sostituzione è avvenuta soprattutto per mano degli investitori internazionali, affiancati dal canale retail e dagli istituti domestici.
Perché nel 2026 il fattore estero torna centrale
Unicredit si aspetta che gli investitori stranieri restino il perno della domanda: non solo perché hanno già mostrato appetito negli ultimi anni,
ma anche perché, in prospettiva storica, avrebbero ancora margine per aumentare l’esposizione senza risultare “sovraccarichi” di Italia.
"Gli investitori stranieri dovrebbero ancora una volta svolgere un ruolo fondamentale",
è la sintesi della banca. E il ragionamento che segue è da manuale: se i portafogli esteri sono ancora sotto certe soglie del passato,
la domanda potenziale resta “robusta”, soprattutto se lo scenario tassi non penalizza e se il rischio-Paese appare gestibile.
Qui entra in scena anche un elemento psicologico-finanziario: le promozioni delle agenzie di rating.
Quando il merito di credito migliora, aumentano i fondi che possono comprare (o che possono comprare di più) senza violare vincoli interni.
E nel 2025 l’Italia ha incassato più di un segnale favorevole: un tassello che, per molti gestori globali, vale quasi quanto un taglio dei rendimenti.
Retail: dal “tutto e subito” alla selezione chirurgica
Dopo la corsa degli ultimi anni, il canale delle famiglie non scompare, ma cambia pelle.
Il messaggio di Unicredit è netto: c’è meno spazio per accelerazioni.
L’allocazione è già salita, e per aumentare ancora servirebbero condizioni “speciali”: durata giusta, meccanismi premio, comunicazione efficace.
"Dopo una fase di acquisti su ampia scala, gli investitori al dettaglio sono diventati più selettivi".
Traduzione: il retail non rincorre qualunque Btp. Preferisce i prodotti “dedicati”, quelli costruiti con un linguaggio più vicino al risparmiatore
e con incentivi chiari per chi porta il titolo a scadenza.
È in questo perimetro che tornano le ipotesi su Btp Valore e Btp Italia.
Il Tesoro ha già dimostrato che, quando serve, sa attivare l’interruttore retail.
Ma nel 2026 la parola chiave sarà flessibilità: emissioni possibili, condizioni non automatiche, finestre da scegliere in base al meteo dei mercati.
Banche: acquisti stabili, senza “raddoppi”
Le banche italiane restano un attore strutturale: i titoli di Stato sono un pezzo del loro portafoglio, e in certi scenari aiutano anche la redditività.
Unicredit, però, non vede un balzo in avanti: nel 2026 gli acquisti potrebbero essere in linea con il 2025.
Il motivo non è misterioso: da un lato c’è la logica del margine di interesse e della gestione della liquidità,
dall’altro c’è un limite fisiologico. Le banche hanno già una quota significativa di bond pubblici in bilancio:
continuare ad aumentare senza misura sarebbe inefficiente e, in alcuni casi, poco gradito anche in termini di gestione del rischio.
La variabile Bce: meno reinvestimenti, più mercato
Nel nuovo mondo monetario, la banca centrale non è sparita: ha cambiato passo.
La riduzione del bilancio procede attraverso il mancato reinvestimento dei titoli in scadenza,
e questo significa una cosa molto concreta: una parte dell’offerta che prima “spariva” nei portafogli ufficiali ora resta sul mercato.
È qui che il 2026 diventa un esercizio di equilibrio.
Se la domanda estera regge e il Tesoro calibra bene scadenze e timing, l’assorbimento può restare ordinato.
Se invece la volatilità torna a mordere (tassi globali, geopolitica, crescita debole), la sensibilità ai rendimenti può aumentare e
ogni asta diventa un termometro.
Costo, durata e strategia: la “meccanica” del debito
La gestione del debito non è solo quantità: è prezzo e scadenza.
Quando il costo medio di nuove emissioni scende, il Tesoro respira: la spesa per interessi non si abbassa subito,
ma la traiettoria migliora nel tempo.
E poi c’è la durata: portare più emissioni su scadenze intermedie può essere una scelta di opportunità,
soprattutto se il mercato premia l’Italia su determinati tratti della curva.
La parola d’ordine, anche qui, è una: approfittare delle finestre favorevoli senza concentrare rischi futuri.
Che cosa guarderanno i mercati nel 2026
- Domanda estera: è il perno. Se resta solida, l’offerta si assorbe con meno attrito.
- Canale retail: comprerà ancora, ma chiederà “prodotto” e non solo rendimento.
- Banche domestiche: sostegno presente, ma senza eccessi.
- Rating e narrativa: gli upgrade aiutano la platea di investitori e l’umore del mercato.
- Scenario tassi: ogni sorpresa (in Europa e negli Stati Uniti) si riflette subito sui rendimenti.