Un nuovo paradigma keynesiano allo scoppio della Pandemia da coronavirus

L’impatto del coronavirus sull’economia mondiale è, e sarà, devastante. Ciò che pesa non è solo il netto calo dei consumi ma anche la sospensione dell’attività di centinaia di migliaia di esercizi commerciali in tutta Europa e America e la sospensione della produzione in interi stabilimenti industriali a causa della possibilità di contagio tra i lavoratori. Questa crisi si configura come crisi di domanda e di offerta: le catene del valore globali sono messe a dura prova mentre parallelamente la domanda di beni e servizi si riduce drasticamente. Tale doppio shock all’economia reale ha trovato immediatamente eco sui mercati finanziari che hanno visto cambiamenti giornalieri degli indici peggiori di quelli avvenuti a seguito della grande recessione del 2008. Ad esempio, lo S&P 500 ha perso nella giornata del 16 marzo il 12% del suo valore e, ampliando l’orizzonte temporale, lo stesso indice ha perso tra il 21 febbraio ed il 20 marzo del 2020 più di mille punti, che rappresentano poco meno di un terzo del suo valore rispetto all’inizio del periodo considerato. La borsa di Milano, il 12 marzo, ha perso quasi il 17% e tra il 9 ed il 12 marzo 2020 è arrivato a perdere più di un quarto del suo valore. In generale, performance negative si sono registrate in tutti i maggiori listini internazionali e anche se ultimamente i listini stanno recuperando sono ben lontani dalle vette toccate prima dello scoppio della pandemia. A ciò si aggiunge la debolezza del prezzo del petrolio, altro importante indicatore di crisi sistemica, che rischia di trascinare ancora più giù i titoli azionari legati al petrolio e tutta la relativa filiera.

Un focus sulla situazione Europea

A peggiorare ulteriormente lo scenario per l’Unione Europea vi è l’impossibilità da parte della Banca Centrale Europea di stimolare l’economia attraverso un abbassamento dei tassi di interesse sui finanziamenti al sistema bancario e finanziario, essendo già il tasso sui depositi in territorio negativo. Inoltre, le pur immense iniezioni di liquidità immesse dalla Banca Centrale Europea nel sistema finanziario difficilmente giungono, attraverso un sistema finanziario altamente instabile e durante una recessione globale avente i tratti inquietanti di una vera e propria depressione, all’economia reale tramite prestiti produttivi (come dimostrato dalla necessità di creare strumenti appositi chiamati TLTRO2). Il rischio è che tali immissioni di liquidità si riversino sui mercati finanziari andando ad alimentare bolle azionarie o l’acquisto di prodotti finanziari rischiosi che aumentano l’instabilità degli istituti finanziari e delle borse con ampie e gravi ricadute sull’economia reale, come la grande crisi finanziaria globale del 2007-2008 ammonisce. Inoltre, i piani di acquisto dei titoli del debito pubblico degli stati da parte della BCE come il PEPP adesso vedono una nuova minaccia sorgere dalla recente sentenza della corte costituzionale tedesca che ritiene non legittimi tali programmi in quanto finanziano indirettamente il debito pubblico dei singoli stati.

La Commissione europea ha rivisto al ribasso le previsioni di crescita dell’intera UE portandole in territorio negativo, in particolare -9,5 punti percentuali per il PIL italiano e -7,7 percento la contrazione del PIL dell’eurozona. La stima precedente era una crescita dell’1,4%. Tale previsioni sono confermate da altri Outlook economici, come per esempio quello prodotto dal Fondo Monetario Internazionale, che prevedono una contrazione del PIL della zona Euro pari a 7,5 punti percentuali. Alcuni ritengono entrambe le stime ottimistiche. Sempre la commissione, a seguito dell’eccezionalità della pandemia di coronavirus, definita in gergo finanziario un evento “cigno nero” in quanto non prevedibile, ha sospeso il Patto di Stabilità e Crescita e parte della normativa sugli aiuti di Stato, caposaldi delle politiche economiche UE volte, spesso in maniera inefficace, a garantire la stabilità della zona Euro e la competitività del mercato comune. E’ stato infatti concesso a tutti gli stati facenti parte dell’Unione monetaria di ampliare la spesa fiscale per sostenere economicamente le imprese e i lavoratori colpiti dalle misure volte a prevenire la diffusione del virus.

Ma questi provvedimenti, se non supportati da una riorganizzazione generale delle “regole del gioco” della finanza pubblica, non possono, da soli, essere risolutivi della crisi in quanto si tradurrebbero in un aumento del debito pubblico insostenibile aprendo le porte ad nuova crisi dei debiti sovrani3; un sequel di quanto osservato nel biennio 2010-2011 quando le finanze di diversi Stati dell’Eurozona furono messi sotto pressione sia delle spese sostenute dagli stati per salvare il sistema bancario dal collasso sia dal minor gettito fiscale dovuto alla recessione. Tale crisi sarebbe la naturale prosecuzione della crisi causata dal coronavirus stesso. Inoltre, stando al pensiero dominante in materia economica, tale crisi andrebbe affrontata con tagli alla spesa pubblica i quali, tuttavia, diminuendo la domanda aggregata, porterebbero ad un ulteriore calo del PIL. Si suppone che, i policy makers promotori dell’austerity sperino che i tagli alla spesa pubblica vadano a generare una maggiore disoccupazione che risulterà in una deflazione salariale che renderà l’economia più competitiva e, nel medio termine, più florida. Tuttavia non esistono, ad oggi, teorie economiche solide ed avvalorate dai dati che corroborino questo tipo di politiche. Tali politiche di austerity anzi appiano sempre più fallimentari nel risanare il rapporto debito/PIL e collegate a performance economiche particolarmente negative anche dal punto di vista occupazionale. Di conseguenza, tali politiche risultano in cali drastici della qualità della vita delle fasce sociali medio-basse.

Un nuovo paradigma keynesiano

A ripensare l’architettura delle politiche finanziarie pubbliche si offre il già presidente della BCE Mario Draghi, che in una lettera pubblica al Financial Times descrive ciò che ritiene opportuno fare per affrontare questa crisi. L’ex presidente della BCE paragona la crisi che si abbatterà a seguito del coronavirus a quella degli anni 20 del secolo scorso, se non dovessero essere adottate misure adeguate e ritiene, di conseguenza, che l’intervento a sostegno dell’economia debba essere proporzionato all’eccezionalità della sfida.
L’idea di fondo che l’ex presidente della BCE propone è di stampo keynesiano: a suo parere il bilancio dello Stato deve assorbire l’impatto economico devastante del coronavirus al fine di evitare una spirale economica negativa ed un credit crunch (diminuzione dei prestiti erogati all’economia reale) in quanto il settore privato non ne è né responsabile né in grado di farvi fronte. Tuttavia, affinché le risorse messe a disposizione dallo Stato siano efficaci il settore bancario ed il mercato dei bond devono giocare un ruolo fondamentale nel garantire che il flusso di denaro arrivi al sistema produttivo. In sostanza, lo Stato dovrebbe garantire i prestiti erogati alle imprese dal sistema bancario affinché quest’ultimo sia disposto a prestare. Inoltre, il costo di tali garanzie dovrebbe essere zero a prescindere dal profilo di rischio dell’azienda a vantaggio della quale si offrono le garanzie. Infine, deve essere zero anche il costo del finanziamento se l’impresa si impegna a salvaguardare posti di lavoro.
Tuttavia, come già osservato, tale strategia non potrà che portare ad un aumento del debito pubblico: ciò è in netto contrasto sia con i vincoli di bilancio previsti dal Patto di Stabilità e Crescita (ai quali le volontà di spesa degli Stati della zona euro dovranno tornare a sottostare), sia con le condizioni di mercato, il quale ha dimostrato di non apprezzare livelli di debito troppo alti soprattutto nelle economie del sud Europa. Il massiccio intervento statale potrebbe quindi innescare una ulteriore crisi a seguito della quale seguirebbero tagli alla spesa pubblica nella logica dell’austerity con gli effetti nefasti che tutti abbiamo osservato in Grecia. Ecco dunque la chiave di volta del ragionamento di Draghi: alti livelli di debito pubblico non dovrebbero più essere un problema e non dovremmo stupirci di ciò. Anzi, livelli di debito pubblico elevato diventeranno una caratteristica delle nostre economie. Questo servirà ad evitare una distruzione permanente di posti di lavoro e capacità produttive.

Gli strumenti per mutualizzare il debito e garantire spazio di manovra fiscale

Ma come rendere sostenibili livelli di indebitamento così elevati? E’ condizione necessaria per tenere in piedi il ragionamento dell’ex presidente della BCE Draghi immaginare di finanziare questo poderoso intervento statale con nuovi strumenti finanziari, sarebbe altrimenti inconcepibile fare una proposta simile. Gli strumenti di debito nazionale usati a seguito della grande crisi finanziaria del 2007-2008 portarono negli anni successivi, più precisamente nel biennio 2010-2011, alla crisi dei debiti sovrani. Dunque, l‘emissione massiccia di titoli di debito pubblico a capo dei singoli Stati dell’eurozona per finanziare l’intervento statale invocato da Draghi non rappresenta una strada praticabile per molti paesi della zona euro, già fortemente indebitati, in quanto si ricreerebbero le condizioni per una nuova crisi dei debiti sovrani. Vi è necessità di strumenti nuovi che diano agli investitori garanzie legate non unicamente alle performance di bilancio di un singolo Stato ma che siano garantiti da tutti gli Stati Membri dell’Eurozona. E’, infatti, proprio questa l’idea proposta al presidente del Consiglio europeo, Charles Michel, da nove capi dell’esecutivo dei paesi della zona euro, tra cui il Primo Ministro italiano e il Presidente della Repubblica francese. Tale proposta prevede di creare dei titoli di debito comune, i così detti Eurobond (o Coronabond viste le circostanze) il cui scopo è fondamentalmente abbassare il costo del servizio del debito per gli Stati in maggiore difficoltà, in modo da metterli in condizione di finanziare a tassi contenuti “i necessari investimenti nei sistemi sanitari e le politiche temporanee volte a proteggere le nostre economie e il nostro modello sociale”4. Anche se l’idea degli Eurobond è stata recentemente bocciata dal consiglio europeo è stata dato il via allo studio del Recovery Fund, un fondo che sarà garantito dal bilancio europeo e che potrà elargire prestiti a tassi contenuti agli stati. Anche se il nome è diverso la sostanza non cambia: si va verso una mutualizzazione del debito. Bisognerà poi indagare se per usufruire di tale debito sarà necessario sottostare a diktat che riducano il paese ad essere cera nelle mani delle commissioni tecnocratiche.

Criticità della mutualizzazione del debito

Tuttavia, il progetto che mira a mutualizzare il debito presenta delle criticità che spingono i paesi del nord Europa a imporre delle condizionalità sull’emissione degli stessi; tre, ad avviso di chi scrive, le più importanti. La prima è di carattere legale. Alcuni paesi, come la Germania, possiedono una costituzione che proibisce di cedere sovranità fiscale a soggetti terzi, ciò accadrebbe nel caso in cui la Germania prestasse delle garanzie su un debito emesso da un altro Stato dell’Unione monetaria. La seconda è dovuta all’utilizzo regionale delle risorse, cioè nell’eventualità che uno o più Stati abbia necessità maggiori di quelle degli altri stati di usare i Recovery bond il tasso di interesse da pagare su questi ultimi si alzerebbe meno che se lo Stato fosse l’unico garante del debito, ma si alzerebbe allo stesso tempo per tutti gli Stati che ne fanno uso; dunque, il paese in questione scaricherebbe parte del costo del finanziamento sugli altri paesi. La terza criticità, che si ricollega alla prima, è la caratteristica di risk-sharing dei Recovery bond, la quale prevede che, nel caso di default di uno dei paesi dell’eurozona, tale tipologia di titoli di debito in capo a quest’ultimo debbano essere rimborsati dal resto degli Stati emittenti. Tuttavia, è importante notare che, se è pur vero che tali criticità siano un ostacolo alla creazione di tali strumenti di debito mutualizzati, è fuor di dubbio che senza tali caratteristiche detti titoli di debito non sarebbero distinguibili da quelli emessi dai singoli Stati. Dunque, è in queste criticità che risiede il valore dello strumento e, di conseguenza, vi è necessità di una risoluzione politica e non finanziaria delle stesse.

Scenari Europei

Riassumendo, l'assetto istituzionale che si rende necessario per affrontare la crisi prevede un rinnovato ruolo dello Stato, il quale, essendo portatore dell’interesse pubblico, ha il diritto e dovere di indebitarsi a tassi controllati per intervenire nell'economia affinché siano tutelati i posti di lavoro, le aziende e la salute pubblica. Sebbene gli strumenti di debito comuni siano stati respinti al consiglio europeo sotto forma di Eurobond rimangono comunque un modello di emissione del debito indispensabile per far evolvere l’unione monetaria europea verso una struttura politico-economica più resiliente ai shock economici. Se ciò non sarà fatto l’eurozona potrà avere due sole possibili evoluzioni. Nella prima i paesi della periferia diverranno vere e proprie colonie economiche degli stati del nord attraverso sistemi come il MES che sottraggono sovranità allo stato debitore per conferirla a commissioni non democratiche che prendendo il punto di vista del creditore imporranno politiche economiche di austerity a danno delle fasce della popolazione medio-basse e richiederanno di svendere qualsiasi asset pubblico abbia valore economico. Il caso Grecia dovrebbe far riflettere tutti coloro che pensano che sistemi di questo tipo siano gestiti da illuminate tecnocrazie. Il secondo scenario invece prevede una disgregazione dell’unione con esiti imprevedibili. Solo una cosa è certa: nessuno verrà a salvarci, gli unici in grado di tirare fuori il paese da questa ennesima crisi siamo noi cittadini italiani.