La progressiva uscita dalle politiche monetarie espansive non ha scalfito la capacità del mercato italiano di assorbire l’offerta di titoli di Stato. È quanto emerge dal nuovo numero della serie “Markets, Infrastructures, Payment Systems” della Banca d’Italia (MISP n. 71), intitolato “Demand and supply of Italian government bonds during the exit from expansionary monetary policy”. Lo studio, firmato da Fabio Capasso, Francesco Musto, Michele Pagano, Onofrio Panzarino, Alfonso Puorro e Vittorio Siracusa, analizza con dati granulari di mercato primario e secondario gli effetti della fine del quantitative easing e dell’avvio del quantitative tightening (QT) sulla domanda e sull’offerta dei titoli pubblici italiani.
Banca d’Italia: il mercato dei Btp regge al quantitative tightening
Il rapporto si inserisce in un contesto segnato dalle forti pressioni inflazionistiche del biennio 2022-2023, che hanno spinto l’Eurosistema a ridurre progressivamente i propri portafogli di attività acquistate a fini di politica monetaria. Dopo anni di forte espansione del bilancio, la normalizzazione ha modificato la composizione della domanda, mentre l’offerta del Tesoro è rimasta elevata. Per il mercato italiano si è trattato di una svolta: dopo un lungo periodo di offerta netta negativa, la quantità di Btp da assorbire è aumentata in modo significativo.
La capacità di assorbimento del mercato resta solida
Al centro della ricerca vi è la Market Absorption Capacity (MAC), ossia la capacità del mercato di reagire a shock di domanda e offerta senza effetti distorsivi sui prezzi. Dai risultati emerge che nei periodi in cui gli acquisti dell’Eurosistema sono stati ridotti o sospesi, gli investimenti privati in titoli sovrani italiani sono rimasti stabili, in alcuni casi addirittura in aumento. In sostanza, la progressiva uscita della banca centrale non ha compromesso l’ordinato funzionamento del mercato, né ha comportato un incremento significativo dei costi di emissione per il Tesoro.
Stress e volatilità cambiano il quadro
La tenuta del mercato si indebolisce però nei momenti di maggiore incertezza. Quando la volatilità aumenta, la domanda degli investitori finali tende a ridursi e i costi di collocamento in asta crescono. In tali contesti, sottolineano gli autori, gli operatori non bancari – come hedge fund e asset manager – riducono le proprie esposizioni, mentre le banche incrementano gli acquisti, fungendo da stabilizzatori ma sopportando un maggiore onere di intermediazione.
Primario e secondario: stabilità nei flussi, ma con differenze
Sul mercato primario, l’analisi del comportamento dei primary dealer mostra che la loro domanda resta elastica anche in assenza degli acquisti della banca centrale. In pratica, la fine del programma di acquisti dell’Eurosistema non ha alterato la reattività dei dealer all’offerta del Tesoro: l’aumento delle quantità collocate non si è tradotto in richieste di rendimento più elevate. L’effetto cambia invece quando la volatilità cresce, perché in quelle fasi la domanda diventa più rigida e l’assorbimento delle nuove emissioni comporta un costo maggiore per l’emittente.
Sul mercato secondario, l’analisi intraday sul Btp decennale conferma il tradizionale “auction cycle”: i rendimenti tendono a salire nell’ora che precede il collocamento e a rientrare subito dopo. Si tratta di un movimento a “V rovesciata”, con un effetto medio stimato di circa mezzo punto base, di natura temporanea. Né la riduzione né la sospensione degli acquisti dell’Eurosistema hanno modificato in modo significativo questo schema, che però si accentua nei momenti di maggiore volatilità, quando i rendimenti restano sopra i livelli pre-asta più a lungo.
Dealer e gradualità, le chiavi della stabilità
Nel complesso, la ricerca conferma che l’uscita dal quantitative easing non ha generato effetti destabilizzanti sul mercato dei titoli di Stato italiani. La Market Absorption Capacity si è mantenuta elevata, a conferma della solidità e della profondità del mercato, sostenuto da un’ampia base di investitori domestici e internazionali. Tuttavia, la resilienza appare legata al livello di volatilità: nelle fasi di turbolenza i costi di collocamento aumentano e la domanda si concentra sulle banche, mentre i soggetti più sensibili al rischio tendono a defilarsi.
Gli autori sottolineano il ruolo cruciale dei primary dealer, la cui capacità di gestione dei portafogli consente di mantenere un mercato ordinato anche in assenza di interventi diretti della banca centrale. Senza la loro funzione di intermediazione, le fasi di stress potrebbero amplificare gli squilibri tra domanda e offerta, con effetti potenzialmente destabilizzanti.
Un equilibrio delicato per il debito pubblico
La conclusione dello studio è chiara: il quantitative tightening finora non ha comportato un aumento strutturale dei costi di finanziamento del debito pubblico, ma la normalizzazione monetaria richiede prudenza. La gradualità e la prevedibilità delle mosse dell’Eurosistema sono state decisive per evitare shock sui rendimenti, mantenere la fiducia degli investitori e garantire la continuità dell’assorbimento del debito.
Il rapporto fa parte della collana “Mercati, Infrastrutture, Sistemi di Pagamento” della Banca d’Italia, che raccoglie analisi su mercati finanziari e sistemi di pagamento. Le opinioni espresse, precisa Via Nazionale, sono esclusivamente degli autori e non riflettono necessariamente la posizione ufficiale dell’Istituto.