Contrariamente a quanto ci aspettavamo, la Fed ha optato per un taglio del tasso di riferimento di 50 punti base, invece dei più tradizionali 25 punti base. Il governatore Bowman ha espresso il suo dissenso per un taglio da 25 punti base, si tratta del primo parere negativo espresso da un governatore dal 2005. Per Powell si è trattato di una vittoria importante: il comitato era propenso alla riduzione di 25 punti base, ma Powell preferiva 50 punti base ed alla fine è riuscito a persuadere la maggior parte dei membri votanti ad accettare la proposta.
Le proiezioni sui tassi di interesse sono state ridotte in modo significativo rispetto a giugno, ma rimangono al di sopra delle previsioni del mercato: il punto mediano indicava altri 50 punti base di tagli nel 2024, suggerendo una riduzione di 25 punti base ciascuna nelle riunioni di novembre e dicembre. La mediana indica tagli di 100 pb nel 2025, portando il tasso al 3,375%, e di 50 pb nel 2026, scendendo al 2,875%, in linea in linea con la mediana stimata del tasso neutrale. Le proiezioni economiche hanno evidenziato un tasso di disoccupazione più elevato ed un percorso dell’inflazione più basso per il periodo 2024-2026, con le stime di lungo periodo del Comitato che sono state modificate solo in minima parte. I mercati hanno inizialmente reagito in senso dovish, ma hanno invertito la rotta nel corso della conferenza stampa
Il presidente Powell ha descritto la scelta di un taglio dei tassi più consistente come una ricalibrazione della politica monetaria, in sostanza un mea culpa per aver lasciato i tassi invariati nel mese di luglio. Se la Fed avesse avuto a disposizione il rapporto sull'occupazione di luglio alla scorsa riunione, probabilmente avrebbe tagliato di 25 punti base. Powell si è opposto più volte all'idea che 50 sia il nuovo 25, sottolineando che la Fed non ha fretta di abbassare i tassi e che nessuno dovrebbe considerare 50 pb come il nuovo ritmo. Contrariamente ai precedenti cicli di allentamento con un ampio taglio iniziale, Powell rimane complessivamente ottimista sul mercato del lavoro e sembra molto fiducioso sul ritorno nel tempo dell'inflazione verso il target. Tuttavia, ha scelto di enfatizzare le revisioni al ribasso dei dati QCEW sulle buste paga non agricole e i dati aneddotici del Beige book che mostrano un rallentamento delle assunzioni (non dei licenziamenti).
Ne deduciamo che il presidente è deciso a garantire un atterraggio morbido e ha una funzione di reazione più dovish di quanto ci aspettassimo. Ha osservato che il momento di sostenere il mercato del lavoro è quando è forte, e la Fed non aspetterà di vedere licenziamenti consistenti per dare questo sostegno. Ha descritto il mercato del lavoro come solido e ha dichiarato di volerlo mantenere tale. Powell ha fatto riferimento alla curva di Beveridge, osservando che un ulteriore calo dei posti di lavoro disponibili potrebbe tradursi direttamente in disoccupazione, un cenno ai rischi di peggioramento del mercato del lavoro. In effetti, la proiezione mediana del tasso di disoccupazione per quest'anno è passata dal 4,0% al 4,4% (al di sopra dell'attuale tasso del 4,2%) e la maggior parte degli operatori vede ora rischi al rialzo per queste previsioni più elevate.
A nostro avviso, la riunione di ieri segnala un importante cambiamento nella funzione di reazione: il presidente Powell vuole essere veramente preventivo e la sua tolleranza per un ulteriore indebolimento del mercato del lavoro sembra piuttosto bassa. Pertanto, anche se Powell e il punto mediano segnalano una serie di tagli di 25 pb nei prossimi mesi, sospettiamo che anche un piccolo aumento del tasso di disoccupazione potrebbe far pendere l'ago della bilancia verso una riduzione più aggressiva dei tassi.
Certo, il comitato, composto da 19 membri, è fortemente diviso, con 8 dei quali che prevedono tagli complessivi di 75 pb per quest'anno, 9 che ne prevedono 100 pb e due che invece ne prevedono rispettivamente 50 pb e 1250 pb. Tuttavia, riteniamo che Powell sia uno dei 9 membri che prevedono tagli di 100 pb. Con il tasso sui Fed Funds di oggi, pari al 4,875%, ancora significativamente al di sopra della stima neutrale del FOMC del 2,875%, ci aspettiamo ora un altro taglio dei tassi di 50 punti base alla riunione di novembre, seguito da un taglio di 25 punti base a dicembre. Prevediamo ancora un totale di 100 punti base di tagli nel 2025, lasciando i tassi di policy al 3,125%, intorno alla nostra stima del tasso neutrale. Ci saranno ancora altri due rapporti sull'occupazione e uno sull'IPC prima della riunione del FOMC di novembre, due giorni dopo le elezioni presidenziali statunitensi.
Il percorso della politica monetaria rimane binario: se l'economia è ancora diretta verso un atterraggio morbido, vediamo il tasso finale del ciclo di tagli vicino al tasso neutrale. Se invece l'economia dovesse avviarsi verso una recessione (con un aumento significativo del tasso di disoccupazione), il tasso finale potrebbe scendere ben al di sotto del tasso neutrale.