Mps, Lovaglio e Caltagirone: la regia (vera) del terzo polo

Monte dei Paschi di Siena non è più “solo” la banca risanata dopo la lunga convalescenza pubblica: oggi è un mezzo e insieme un campo di battaglia. Mezzo, perché la conquista di Mediobanca (chiusa nel settembre 2025 con adesioni al 62,29% e dunque controllo di fatto) ha spostato l’asse del potere finanziario verso Siena; campo di battaglia, perché da quel controllo discendono scelte che toccano nervi scoperti: la governance, la strategia industriale, e soprattutto quel 13% circa di Generali che storicamente fa di Piazzetta Cuccia un “azionista-cardine”.

Il punto politico-industriale, oggi, è brutale: il terzo polo bancario non è più un titolo da convegno, ma un cantiere dove si lavora con i guanti… e con i coltelli. E la domanda che rimbalza tra Palazzo e mercato è una sola: chi comanda il volante? Il governo (che ha gestito la discesa del Tesoro dal capitale), oppure una sommatoria di interessi privati che rischia di diventare ingestibile?

Partiamo dalla fotografia più fresca. Nella giornata del 16 gennaio 2026, Francesco Gaetano Caltagirone ha negato pubblicamente l’idea di uno “scontro” con l’amministratore delegato Luigi Lovaglio, provando a ricondurre le frizioni a un normale confronto strategico e di governance. Ma, in parallelo, la stessa cronaca finanziaria internazionale descrive un confronto duro su cosa fare di Mediobanca e, per conseguenza, di Generali.

Tradotto: la faglia non è caratteriale, è industriale. Da una parte Lovaglio, che rivendica la logica dell’integrazione (e ha sempre difeso l’operazione con la promessa di sinergie nell’ordine di 700 milioni); dall’altra Caltagirone, che guarda a Mediobanca anche come leva per pesare su Generali e teme l’opzione più destabilizzante: che una Mediobanca “controllata” finisca per smontare o monetizzare la partecipazione nell’assicuratore, spostando l’ago della bilancia proprio quando a Trieste il potere è questione di millimetri.

Qui entra in scena l’altro convitato di pietra: Delfin, la holding della famiglia Del Vecchio, guidata da Francesco Milleri. Delfin è un grande azionista trasversale del sistema e, su Mps, ha ribadito un approccio di lungo periodo e – soprattutto – il supporto alla leadership di Lovaglio. È il classico dettaglio che, nel risiko, vale più di un comunicato: se un socio-chiave “blinda” l’ad, rende molto più costoso qualsiasi ribaltone.

Ma il tema non è solo “chi sta con chi”. È: chi decide dentro la macchina di Mps, e con quali contrappesi. Dopo la discesa dello Stato, Mps ha rimodellato il proprio assetto e nei comitati endoconsiliari – quelli dove si prepara la sostanza delle decisioni – compare un segnale chiarissimo: Alessandro Caltagirone risulta componente del Comitato Nomine (oltre che del Comitato Remunerazione) in una composizione formalizzata nel febbraio 2025. È lì che si costruiscono i perimetri delle scelte, a partire dai processi di selezione e rinnovo.

Ecco perché, quando si parla di “comitato di controllo”, il vero punto giornalistico non è l’etichetta: è l’equilibrio tra indipendenti, azionisti e management. Se la dialettica tra soci entra nel cuore dei comitati (nomine e remunerazioni in primis), la governance diventa una partita a scacchi giocata con pezzi che si muovono anche fuori dalla scacchiera.

Sullo sfondo, c’è un tema che taglia la reputazione come un coltello: l’inchiesta della Procura di Milano legata al collocamento del Tesoro del 13 novembre 2024 e alle ipotesi di concerto/omesse comunicazioni, con riflessi sulla scalata a Mediobanca e, di rimbalzo, su Generali. Tutti i soggetti coinvolti hanno respinto le accuse; e c’è un elemento che pesa, perché riduce almeno una parte del rumore: Consob (in un documento richiamato dalla stampa, datato 15 settembre 2025) non avrebbe riscontrato prove di un “patto segreto”.

Detto in modo netto: sul piano regolatorio non è arrivato il colpo di grazia, ma sul piano reputazionale l’ombra resta. E l’ombra – nei grandi rinnovi – è una valuta: può diventare argomento, pretesto, clava.

Il nodo che incombe sul calendario è il rinnovo: Lovaglio cerca un nuovo mandato da amministratore delegato con scadenza assembleare in primavera (si guarda ad aprile 2026). E qui la trama si fa elettrica: perché un ad che ha portato a casa Mediobanca rivendica legittimazione industriale e di mercato; ma un ad che entra in un passaggio di rinnovo con una partita giudiziaria sullo sfondo offre ai soci un incentivo a “ridiscutere” pesi e contrappesi, magari chiedendo più presidio su Generali o sulla tempistica delle mosse successive.

E il governo? La tentazione di cercare una regia politica è inevitabile, perché il Tesoro ha governato la discesa dalla banca e, storicamente, ha considerato Mps una pedina di sistema. I documenti del MEF sui collocamenti (in particolare quello del novembre 2024, che ha ridotto sensibilmente la quota pubblica) mostrano una traiettoria chiara: uscire gradualmente e ricondurre Mps a una normalità di mercato. Ma normalità non significa neutralità: significa che la politica smette di essere azionista e torna a essere “ambiente” — influenza indiretta, messaggi, preferenze per soluzioni “italiane”, attenzione a occupazione e stabilità.

La mia lettura è categorica: una regia totale non c’è. Esiste un disegno di cornice — un terzo polo che eviti l’eccessiva polarizzazione su Intesa Sanpaolo e UniCredit e mantenga un baricentro domestico — ma la microfisica del potere (patti, incroci, comitati, rivalità) sta producendo effetti non pienamente controllabili neppure da chi aveva immaginato il percorso. In altre parole: la politica ha acceso il motore, poi la macchina ha preso velocità e ora lo sterzo lo condividono troppe mani.

Questo ci porta al “terzo polo” in senso industriale. Con Mediobanca dentro, Mps cresce in peso e ambizione, ma resta un polo incompleto se non chiarisce due cose: (1) qual è la sua identità — banca commerciale + wealth + investment banking? — e (2) quale perimetro vuole costruire in Italia. Le ipotesi ricorrenti di aggregazione con Banco BPM continuano a emergere nel dibattito di mercato, anche perché Banco BPM è uno dei pochi blocchi ancora in grado di cambiare scala al sistema senza “sfondare” immediatamente i muri antitrust. In parallelo, l’altra gamba del risiko è BPER, che dopo Popolare di Sondrio (operazione 2025, fusione prevista entro aprile 2026) punta a consolidare posizionamento e margini.

E UniCredit? È il grande concorrente-ombra: quando si muove, ridisegna il campo, anche solo perché può far salire prezzi e aspettative, o costringere vigilanza e politica a prendere posizione. Il risultato è un sistema che assomiglia a un domino: tocchi un tassello (Mps-Mediobanca) e vibra anche la parete di Trieste.

E infatti arriviamo al boccone più grande: Generali. Nel aprile 2025 l’assemblea ha premiato la lista di Mediobanca, confermando Philippe Donnet e Andrea SironiCaltagirone (con sponda Delfin e, in quella tornata, anche il supporto di UniCredit) a una minoranza di consiglieri. Quella partita sembrava chiusa. Poi Mps ha chiuso Mediobanca. E improvvisamente la parola “continuità” è diventata una promessa revocabile.

Perché Mediobanca non è solo una banca: è un azionista e un architetto. Se il controllo effettivo di Mediobanca cambia baricentro, il 13% in Generali smette di essere una “roccaforte” e diventa una moneta strategica. Può essere tenuta per contare. Può essere usata in negoziazione. Può essere parzialmente ceduta per costruire alleanze o per finanziare altre mosse. Può essere “sterilizzata” per ridurre conflitti. Ogni opzione ha un prezzo politico e industriale.

In questo gioco, Caltagirone e Delfin sono doppiamente interessati: da azionisti di Generali e da azionisti (o influenti) nel mondo che ora controlla Mediobanca. Il che spiega perché le cronache parlano di un braccio di ferro sull’asset Generali: non è un dettaglio, è il premio. E spiega anche i gesti “difensivi” registrati nelle ultime settimane del 2025, quando è stato riportato che Caltagirone abbia rinunciato o limitato l’esercizio di alcuni poteri di voto in assemblee rilevanti, proprio per ridurre i profili di contestazione sul fronte del concerto e dei conflitti.

Se vuoi una frase che fotografi il momento, è questa: “Il terzo polo non si gioca in banca: si gioca in assicurazione.” E Generali è l’assicurazione che, per storia e dimensione, vale più di un titolo in portafoglio: vale una postura di sistema.

Le previsioni, a questo punto, devono essere nette e ordinate. Primo: Lovaglio resta il favorito per la conferma, perché ha “portato il trofeo” Mediobanca e perché una sostituzione adesso sarebbe un segnale di instabilità che il mercato punisce subito. Ma la conferma, se arriva, può essere accompagnata da vincoli: rafforzamento degli indipendenti, deleghe più presidiate, e una road map su Generali scritta in modo chirurgico.

Secondo: l’area Caltagirone non ha bisogno di vincere una guerra frontale; le basta rendere ogni scelta su Generali una decisione “a costo alto”. In pratica: trasformare ogni opzione (vendita, mantenimento, alleanze) in una trattativa di governance.

Terzo: sul terzo polo, il prossimo snodo vero non è uno slogan ma un incastro: se Mps vuole diventare “terzo gruppo” per massa e redditività, dovrà decidere se cercare un’aggregazione domestica (l’asse con Banco BPM resta il più evocato) o se consolidare prima l’integrazione con Mediobanca, evitando di farsi trascinare in una bulimia di operazioni che la vigilanza – e i mercati – tollerano solo quando la disciplina è ferrea.

Quarto: su Generali, lo scenario più probabile nel 2026 non è un colpo di teatro, ma una lunga partita di posizionamento. Nessuno ha interesse a far esplodere Trieste in modo traumatico, perché un conflitto aperto sul campione assicurativo italiano scatenerebbe reazioni politiche, regolatorie e di mercato. Ma proprio per questo la battaglia sarà più sottile: spostamenti di quote, alleanze “di scopo”, e soprattutto un braccio di ferro sul ruolo di Mediobanca nella catena di comando.

Conclusione: il risiko è entrato nella fase in cui le parole contano meno dei comitati. Il terzo polo non si misurerà solo in sportelli o capitalizzazione, ma nella capacità di costruire una governance credibile mentre tutti tirano la coperta. E l’Italia — che ama i “salotti buoni” anche quando finge di odiarli — sta assistendo a una metamorfosi: dai salotti ai consigli, dai consigli ai comitati, dai comitati agli equilibri che decidono il destino di Mps, Mediobanca e Generali.